2019-05-11  【精彩回顾】张志洲:宏观基金视角下的私募证券投资基金行业|博物馆金融大讲堂第109期 · 苏州

5月11日下午,第109期“博物馆金融大讲堂”在中国基金博物馆成功举办,邀请敦和资产管理有限公司首席执行官张志洲,带来主题演讲——“宏观基金视角下的私募证券投资基金行业”。

本期“博物馆金融大讲堂”由中国证券投资基金业协会、中国基金博物馆联合主办,支持单位为苏州工业园区金融管理服务局,媒体支持单位为苏州工业园区管委会网站。共有来自社会各界的100余人现场参与,感谢社会各界的广泛关注和支持!




讲座开始前,博物馆内举办了基金锣鸣锣仪式。敦和资产管理有限公司首席执行官张志洲和中国基金博物馆副馆长顾晓丹共同敲响中国基金博物馆基金锣。

中国基金博物馆基金锣是全球基金业唯一的行业公共庆典设施,定期为推动基金行业发展做出突出贡献的机构或个人而鸣。它铭刻基金行业发展重要里程碑,见证基金行业成长历程,推动基金行业健康发展。基金锣的每一次鸣响,都代表着基金企业或行业的里程碑事件,是行业发展的一次次见证,也是中国基金企业资产管理规模、资本实力、服务能力发展以及可持续竞争力提升的标志。





演讲内容


一、全球宏观基金
(一)全球宏观对冲策略的定义
“全球宏观投资策略是一种自主决定的投资风格,为了从宏观经济走势中盈利(通常难以实现),对任何资产类别(股票、固定收益证券、货币和商品)、任何投资工具(现金与衍生品),以及世界上的任何资本市场,进行做多与做空的杠杆交易。”
——《黄金屋:宏观对冲基金顶尖交易者的掘金之道》
(二)2009年以来宏观环境的突变
原本宏观策略的特长是对冲宏观危机风险,投资者在21世纪头10年见证了宏观策略在危机模式中的优异表现。但随着金融危机的到来,以经济政策的转变为发端,宏观环境迭遭突变。
2008年金融危机后,全球央行迅速采取极度宽松的货币政策稳定市场(央行相当于提供了免费的看空期权保护)。投资者渐渐放弃配置宏观基金做危机保护。
利差收窄和波动率极低的形态变化令宏观基金经理难以适应。央行通过货币政策将诸多小危机迷你化,周期的趋势拐点逐渐模糊,宏观策略不易捕捉转瞬即逝的周期变化。



二、国内宏观基金现状
(一)国内私募证券投资基金发展潜力无穷
中国私募基金从2011年开始发展壮大,截止2018年12月底,私募证券投资基金规模达2.1万亿人民币。虽发展较快,但与全球其他国家相比,中国私募基金远不能满足财富增长的配置需求,仍有巨大的发展空间:
与全球金融中心美、英两国相对比,中国私募基金无论是从占GDP比例、占公募基金比例均处于非常低的水平;
中国私募基金从相对规模看,与日本、欧洲等发达、非全球金融国家相似。
(二)国内宏观对冲策略发展不足
对基金经理要求高:
对大类资产配置有深刻理解,对大类资产的轮动和对冲配置有深入应用,对资产背后的投资逻辑有深入的体会和洞察力,经历过数次牛熊周期后能观察牛熊周期的特点。
可供选择的宏观交易工具有限:
期货、期权市场相对较小,监管可能存在限仓限制。
国内可转变的策略:
1、固收基金转型
2、商品领域衍生出的宏观对冲策略
3、股票领域衍生出的宏观对冲策略

三、宏观策略的探索
(一)美林时钟
2004美林利用超过30年的数据统计发现,经济周期和资产配置、行业轮动之间存在一定的关系,并将这一结论归纳为“投资时钟”。
(二)美林时钟对国内资产是否适用?
几个规律与美国相同:
1、衰退、滞涨期资产收益排序基本相同
2、股票投资的最佳时期是复苏期
3、现金即使在滞涨期也不是最佳资产
差异:
股票和商品在过热和复苏期的相对表现



(三)美林时钟的四个阶段

衰退:
经济增速下滑,过剩的产能和下降的大宗商品价格使得通胀率下降。企业的盈利能力较弱。央行试图通过降息来把经济扳回到正常的轨道上去,债券的收益率曲线下移,而且变得陡峭化。此时债券是最好的资产类别。 


复苏:
宽松的政策开始见效,经济以加速的方式增长。然而,由于过剩的产能仍然没有利用尽,周期性的生产能力较强,通胀率仍然处于下降阶段。企业盈利能力开始快速回复,但是央行此时仍然保持较宽松的货币政策,债券收益率曲线仍然处于低位。此时是权益类投资者的盛宴。在此阶段,股票是最好的资产类别。


过热:
生产力增速下降,产能限制开始变得重要,并且物价也开始上涨。央行开始加息,以使经济增速回复到可持续的路径上去,但是增长速度依然位于潜在产出之上。这个阶段收益率曲线上移,变得平坦,所以表现最差。股票的收益率取决于强劲的利润增长和伴随着甩卖债券的估值下降之间的替代。在此阶段,大宗商品是最好的资产类别。


滞胀:
GDP增速开始下滑,但是通胀却在上涨,产生这个的部分原因是来自原油市场的冲击。此时,企业为了保住其利润率提高商品价格,工资和价格螺旋上升,企业生产力下降。只有一个大幅的失业率增加才能使经济逃出这个恶性循环。由于通胀率不断上升,央行不能采取宽松政策,债券也成为限制类投资资产。在此阶段,股票表现最差,现金是最佳的资产类别。